Ar pasaulio valiutas galima tvarkyti geriau?
Kai lapkričio 11–12 dienomis Seule susirinko G20 šalių lyderiai, dėl pasaulyje kilusios valiutų įtampos neoficialiuose susitikimuose jie dažnai pirštais badė vieni į kitus. JAV pareigūnai kaltina Kiniją, atsisakančią leisti juanio kursui kilti greičiau. Kinai atkerta, kad pasaulio ekonomiką labiausiai iškreipia itin laisva JAV pinigų politika, prie kurios prisideda ir lapkričio 3 dieną Federalinio rezervo priimtas sprendimas atnaujinti pinigų spausdinimą ir už juos pirkti vyriausybės obligacijas. Kiti kylantys ūkiai graudena esą nekaltos aukos, nes jų valiutų kursus kelia jų rinkas užplūdęs užsienio kapitalas, sprunkantis nuo mažo pelningumo kitur.
Už šių ginčų slepiasi problema, kuri tikrai nėra paviršutinė. Esmė, kad niekam nepatinka dabartinė tarptautinė pinigų sistema: taisyklių rinkinys, normos ir institucijos, kurioms paklūsta tarptautinis kapitalo judėjimas ir pasaulio valiutos.
Yra trys aiškūs nusiskundimai. Pirmasis yra susijęs su dolerio kaip rezervinės valiutos dominavimu ir tuo, kaip JAV jį valdo. Daugiausia valiutos keitimo sandorių atliekama ir atsargų laikoma doleriais, nors JAV tenka tik 24 proc. pasaulinio BVP (žr. 1 grafiką). Doleriais vyksta ir neproporcinga dalis atsiskaitymų pasaulio prekyboje. Daugybei žmonių žaliųjų banknotų dominavimas komercijoje, prekių kainodaroje ir oficialiose atsargose neatrodo protingas. Tai ne tik neatspindi pasaulio ekonomikos realijų, bet dar ir kiti lieka neapsaugoti nuo JAV vidaus pinigų politikos.
Antruoju atveju kritikuojama, kad sistema leido susidaryti didžiulėms užsienio valiutos atsargoms, ypač kylančiuose ūkiuose. 1995 metais pasaulio atsargas sudarė 1,3 trilijono JAV dolerių (5 proc. pasaulio BVP), o šiandien – jau 8,4 trilijono (14 proc.). Kylantys ūkiai turi du trečdalius šios sumos. Daugiausia atsargų jie sukaupė per pastaruosius dešimt metų (žr. 2 grafiką).
Tokios didžiulės atsargos pažeidžia ekonominę logiką, nes vargingos šalys, kurios turėtų nestokoti investicinių galimybių savoje rinkoje, pigiai skolina turtingosioms – dažniausiai JAV. Toks skolinimas padėjo paspartinti finansų krizę, sumažindamas JAV ilgalaikes palūkanų normas. O šiandien, kai amerikiečiai daugiau taupo nei leidžia, tai dar prisideda prie taupumo, kai pasauliui būtina didesnė paklausa.
Trečiuoju atveju skundžiamasi dėl kapitalo srautų masto ir nepastovumo. Per pastaruosius tris dešimtmečius finansų krizės padažnėjo. Daug politikų tvirtina, kad finansų sistema, kurioje kylančius ūkius gali užplūsti užsienio kapitalas (kaip dabar) arba staiga užklupti sausra (kaip 1997–1998 ir 2008 metais), ilgalaikiam augimui negali būti geriausias pagrindas.
Po viršūnių susitikimo Seule, G20 pirmininkauti pradėsiančios Prancūzijos manymu, pasaulis sugeba daugiau. Šalies prezidentas Nicolas Sarkozy kitų metų grupės darbotvarkėje svarbiausiu klausimu nori matyti tarptautinę pinigų reformą. Jis nori diskusijos be tabu, kaip pagerinti pasenusią sistemą.
Tiesą sakant, tokia diskusija kartkartėmis vyksta jau dešimtmečius. Nuo to meto, kai XX a. aštuntajame dešimtmetyje subyrėjo fiksuotus, bet koreguojamus valiutų kursus numatanti pokarinė „Bretton Woods“ sistema, akademikai siūlė utopinių naujos versijos projektų. Kyla klausimas, ką įmanoma pagerinti? Bet kurios pinigų sistemos formą varžo tai, kas dažnai vadinama tarptautinės ekonomikos „trilema“. Jei kapitalas gali kirsti sienas, šalims tenka rinktis: arba nustatyti fiksuotą savo valiutos kursą, arba kontroliuoti savo šalies pinigų politiką. Abiejų dalykų vienu metu nepadarysi. Pagal klasikinį XIX a. aukso standartą kapitalo srautas dažniausiai būdavo nevaržomas, o valiutos buvo susietos su auksu. Sistema iš esmės sugriuvo dėl to, kad vyriausybėms nesuteikė jokio vietinės pinigų politikos lankstumo. „Bretton Woods“ sistemoje valiutos buvo susietos su doleriu, kuris, savo ruožtu, buvo susietas su auksu. Kapitalo judrumas buvo ribotas, taigi šalys galėjo kontroliuoti savo pinigų politikos sąlygas. Sistema sužlugo 1971 metais; iš esmės dėl to, kad JAV savo vietinės politikos nepanoro taikyti prie aukso vertės.
Šiandienos sistemoje nėra sąsajų nei su auksu, nei su kitu pagrindu; ją sudaro daugybė valiutų kursų režimų ir kapitalo judėjimo kontrolės priemonių. Daugumos turtingųjų šalių valiutų kursas iš esmės svyruoja laisvai, nors sukurtas euras neabejotinai buvo žingsnis į kitą pusę. Kapitalo judėjimo kontrolės atsisakyta prieš tris dešimtmečius, o finansų rinkos yra itin integruotos.
Apskritai, dėl globalizacijos, o ir atsisakius suvaržymų, kylančiuose ūkiuose kapitalo judėjimas irgi laisvesnis. Šiais metais grynasis privataus kapitalo srautas į šiuos ūkius turbūt pasieks 340 mlrd. JAV dolerių. Prieš dešimtmetį tesiekė 81 mlrd. Dokumentuose jų valiutų režimas irgi darosi lankstesnis. Apie 40 proc. šių ūkių oficialiai leidžia kisti valiutų kursams, nors prieš 15 metų tokių buvo mažiau kaip 20 proc. Bet toks svyravimas dažniausiai yra griežtai valdomas. Šalys nėra linkusios savo valiutoms leisti laisvai kisti. Užplūdus kapitalui, centriniai bankai perka užsienio valiutą, idant sustabdytų savo valiutos kurso augimą. Iš dalies dėl to, kad vyriausybės nenori matyti staigiai pakilusio savo valiutos kurso, nes tai varžo eksportuotojus. Daugelis vyriausybių nerimauja ir dėl lygio, ir dėl greičio: jos nori augimo iš eksporto – ir tam padeda nepakankamai įvertintos valiutos.
Ne mažiau svarbūs ir randai, palikti XX a. paskutinio dešimtmečio pabaigoje siautusių finansų krizių. Užsienio pinigai pasitraukė, ir dėl to kilo didelių recesijų. Daugelio kylančių ūkių vyriausybės padarė išvadą, kad finansų globalizacijos laikais saugiausia sukaupti didžiules atsargas. Tokią logiką sustiprino 2008 metų krizė, kai daug atsargų turinčioms šalims, kaip antai Kinija ir Brazilija, sekėsi geriau nei turinčioms mažiau. Netgi 25 proc. BVP vertės atsargų turinčiai Pietų Korėjai teko kreiptis į Federalinį rezervą, kad šis suteiktų nepaprastąją kredito liniją doleriais.
Šis pavyzdys verčia dar kartą pagalvoti, kada atsargų lygis yra „saugus“. Ekonomistai kadaise teigė, kad besivystančioms šalims užsienio valiutos iš esmės reikia nenumatytiems importo atvejams ir trumpalaikėms skoloms padengti. XX a. paskutiniame dešimtmetyje buvo visuotinai priimta, kad šalys turi sugebėti padengti vienų metų skolinius įsipareigojimus. Šiandien bendros sumos pakaktų padengti gerokai daugiau.
Pasaulio pinigų sistemoje tarp kylančių ūkių įtakingiausia, be abejo, yra Kinija. Ji yra didžiausia, o jos valiuta iš esmės yra susieta su doleriu. Juanį daugelis laiko nepakankamai įvertintu, tačiau jo kursas sparčiau kilo realia, o ne nominalia išraiška. O kadangi Kinija kapitalo judėjimą riboja kur kas plačiau ir sėkmingiau nei kitos šalys, ji juanio pigumą sugebėjo išlaikyti nesukeldama vartotojų kainų infliacijos.
Kinijai tenka nemaža dalis susikaupusių pasaulinių atsargų (žr. 3 grafiką). Jos elgesys veikia ir kitus. Daug kitų kylančių ūkių, ypač Azijoje, ne itin nori rizikuoti konkurencingumu, jei leistų smarkiai kilti savo valiutų kursams. Dėl to daug gyviausių pasaulio ūkių iš esmės seka doleriui įkandin, o susitarimas buvo pramintas „Bretton Woods 2“.
Pamokos iš istorijos
Panašumai tarp tariamojo dolerio standarto ir tikrosios „Bretton Woods“ sistemos rodo, kad daug nūdienos problemų galima sugretinti su istoriniais įvykiais. Barry’s Eichengreenas iš Kalifornijos universiteto Berklyje šias lygiagretes nagrinėja netrukus pasirodysiančioje knygoje apie tarptautinės pinigų sistemos praeitį ir ateitį „Exorbitant Privilege“ (liet. „Besaikė privilegija“).
Imkime įtampą, atsiradusią kylantiems ūkiams trokštant atsargų ir baiminantis, kad pagrindinė rezervinė valiuta, doleris, gali nuvertėti – šią dilemą 1947 metais pirmą kartą pastebėjo belgų ekonomistas Robertas Triffinas. Jis teigė, kad pasauliui pasikliaujant vienintele rezervine valiuta, tokios valiutos šeimininkei reikia išleisti daug aktyvų (paprastai vyriausybės obligacijų), kurie pasaulinei komercijai leistų sklandžiai suktis ir tenkintų atsargų paklausą. Bet kuo daugiau obligacijų šalis leidžia, tuo mažiau tikėtina, kad ji vykdys savo skolinius įsipareigojimus. Galų gale nepasotinamas pasaulio troškimas gauti „nerizikingų“ rezervinių aktyvų tuos aktyvus pavers anaiptol ne nerizikingais. Dabartinį dolerių troškulį gerai atspindi TVF skaičiavimai, kad tokiais kaupimo tempais nuo dabartinių 60 proc. JAV BVP pasaulinės atsargos pakils iki 200 proc. 2020-aisiais ir beveik 700 proc. 2035-aisiais.
Jei, kaip šiandien, tokias atsargas iš esmės sudarytų iždo obligacijos, JAV vargiai pakeltų tokią naštą. Jei savo iždo įsipareigojimų likusiam pasauliui neatsvertų įsigydama užsienio turto, ji vis giliau klimptų į skolas užsieniečiams. Spręsdamas problemą R. Triffinas pasiūlė sukurti dirbtinį rezervinį aktyvą, susietą su prekių krepšeliu. Keleriais metais anksčiau Johnas Maynardas Keynesas pateikė panašų pasiūlymą, siūlomą aktyvą pavadindamas „Bancor“. J. M. Keyneso idėją nuslopino amerikiečiai, kurie dėl jos būtų pralošę. R. Triffino idėją 20 metų irgi ignoravo.
Tačiau 1969 metais, atsiradus įtampai tarp JAV biudžeto deficito ir dolerio susiejimo su auksu, dirbtinis rezervinis aktyvas buvo sukurtas – tai TVF kontroliuojamos specialios skolinimosi teisės (SST; „Special Drawing Right“ – SDR). SST vertė yra pagrįsta dolerio, euro, svaro ir jenos krepšeliu. TVF nariai susitaria dėl periodinių SST asignacijų, kurias šalys prireikus gali konvertuoti į kitas valiutas. Tačiau SST naudojimas iš esmės taip ir neįsibėgėjo. SST sudaro mažiau kaip 5 proc. pasaulinių atsargų ir neapima privačių vertybinių popierių.
Yra norinčių tai pakeisti. Kinijos centrinio banko vadovas Zhou Xiaochuanas 2009 metų kovą sukėlė sąmyšį, pareiškęs, kad SST turi tapti tikruoju pasaulinių atsargų aktyvu, pakeisiančiu dolerį. Regis, N. Sarkozy mano panašiai, ragindamas į pinigų sistemą žiūrėti daugiašališkai. Teigiama, kad jei prekių kainos būtų nustatomos SST vienetais, jos būtų ne tokios kintamos. O jei šalys savo atsargas kauptų SST vienetais, joms nekiltų Triffino dilema. Tačiau tam, kad SST vienetai tiktų tokiam reikalui, jų turi būti gerokai daugiau.
Tarp priemonių kovai su finansų krize TVF sutiko skirti 250 mlrd. JAV dolerių vertės asignacijų, bet pasaulinės atsargos auga apie 700 mlrd. JAV dolerių per metus. Net jei SST būtų kur kas daugiau, neaišku, kam vyriausybėms norėti juos turėti. Doleris patrauklus, nes jį remia likvidžiausios kapitalo rinkos pasaulyje. Vargu ar daug šalių rinksis SST, kol jais išreikšti aktyvai nebus susiję su rimtomis privačiomis rinkomis.
Tik tuomet, jei TVF virstų pasauliniu centriniu banku, galinčiu greitai leisti SST, jie išties galėtų tapti centriniu rezerviniu aktyvu. Tai menkai tikėtina. Kaip rašo B. Eichengreenas: „Jokios pasaulinės vyriausybės… taigi, jokio pasaulinio centrinio banko, vadinasi, ir jokios pasaulinės valiutos. Taškas.“ O ir neaišku, ar SST kaip dolerio alternatyvos išties reikia. Euras – geresnis kandidatas. Nepaisant šiais metais kilusių biudžeto krizių, šalys daugiau atsargų galėtų pervesti į eurus, jei JAV netinkamai tvarkytų savo finansus arba jei to būtų baiminamasi. Tai gali greitai įvykti. B. Eichengreenas pastebi, kad 1914 metais tarptautiniu mastu doleris nebuvo svarbus, o 1925 metais vyriausybių atsargose jau buvo nurungęs sterlingą.
O ir Kinija galėtų sukurti dolerio varžovą, jei juanį leistų naudoti operacijose užsienyje. Kelis netvirtus žingsnius ta linkme Kinija jau žengė, pavyzdžiui, Honkonge įmonėms suteikdama teisę leisti juaniais išreikštas obligacijas. Tačiau siekiant tapti tarptautine valiuta reikėtų gerokai daugiau pokyčių. Kai kurie stebėtojai teigia, kad remdama SST Kinija kaip tik to ir siekia: antai jei juanis būtų įtrauktas į SST krepšelį, užsieniečiai galėtų naudoti juaniu išreikštus aktyvus.
Bet greičiausiai Kinija ieško būdo nuo savo sukauptų dolerių nukelti dalį valiutų rizikos. Juaniui brangstant dolerio atžvilgiu (o taip būtinai nutiks), jos atsargų vertė sumažės. Jei dolerius Kinija galėtų keisti į SST, dalis valiutų rizikos būtų perkelta kitiems TVF nariams. XX a. aštuntajame dešimtmetyje panaši idėja sužlugo, nes TVF nariams nepavyko susitarti, kas prisiims valiutų riziką. Anuomet JAV atsisakė, neabejotinai atsisakytų ir dabar.
Užuot mėginę sukurti pasaulinį rezervinį aktyvą, reformatoriai daugiau gali nuveikti sumažinę atsargų paklausą. Tai būtų galima padaryti šalims suteikus daugiau galimybių gauti lėšų per krizę. Kol G20 vadovavo Pietų Korėja, grupė šioje srityje nuveikė nemažai. Buvo persvarstytos TVF skolinimo priemonės, ir dabar gerai valdomos šalys dvejus metus gali neribotai gauti lėšų.
Įveikime norą kaupti atsargas
Kol kas tuo pasinaudojo tik keli kylantys ūkiai, kaip antai Meksika ir Lenkija, ir prie tokio nenoro nemažai prisideda su menkiausia TVF paskolos užuomina siejama gėda. Galbūt pavyks įkalbinti ir kitus (geriausiai būtų, jei prisijungtų didelė grupė). Atgaivinti ir institucionalizuoti Federalinio rezervo ir kylančių ūkių apsikeitimo sandoriai, kurių laikinai buvo imtasi per finansų krizę, irgi galėtų sumažinti atsargų kaip draudimo formos paklausą. Be to, vertėtų didinti regionų pastangas kaupti bendras atsargas.
Tačiau net ypatingais atvejais turėdamos galimybę gauti pinigų, vyriausybės tebenorės kaupti atsargas, jei bus pasiryžusios neleisti kilti savo valiutų kursui. Štai kodėl daug reformatorių mano, kad tarptautinei pinigų sistemai reikia TVF arba Pasaulio prekybos organizacijos (PPO) vykdomų sankcijų, skiriamų šalims, kurios „manipuliuoja“ savo valiutomis arba nuolat turi perteklių.
Ši idėja irgi turi savą istoriją. J. M. Keynesas ne tik pasiūlė „Bancor“, bet ir norėjo skirti baudas šalims, turinčioms per didelį perteklių – o tai paskatino ir Depresijos įvykiai, kai dėl valiutų karų ir aukso kaupimo pasaulio bėdos tik pasunkėjo. Idėja taip ir liko idėja, nes tuo metu perteklių turėjusios JAV 1944 metais vykusioje „Bretton Woods“ konferencijoje pasinaudojo savo įtaka. Šiandien pastebimos tos pačios jėgos, tik deficitą turinčios JAV dabar yra kitoje barikadų pusėje. Kaip JAV XX a. penktajame dešimtmetyje, taip ir Kinija, niekuomet nepritars reformoms, kurios perteklių turinčioms šalims numato bausmes.
Šiaip ar taip tokias taisykles vargu ar pavyktų įgyvendinti. Tarptautiniuose ekonominiuose susitarimuose griežtos nuobaudos retai esti efektyvios: prisiminkite Europos Stabilumo ir augimo paktą. Geresnė perspektyva siekti šiokio tokio bendradarbiavimo. 1985 metais sudarytu „Plaza“ susitarimu siekta susilpninti dolerį ir sumažinti JAV einamosios sąskaitos deficitą, o G20 irgi galėtų sudaryti planą, kaip subalansuoti pasaulio ekonomiką, galbūt numatantį didžiausias ir mažiausias vertes, kurių negali viršyti einamosios sąskaitos balansas ir faktiniai valiutų kursai. O poveikio priemonės būtų kitų šalių spaudimas, o ne konkrečios sankcijos.
Subalansavimo planas, numatantis greitesnį faktinį juanio brangimą, panaikintų daug įtampos pinigų sistemoje. Bet, kol Kinija ir kiti pertekliniai ūkiai išteklius iš eksporto perkels į vartojimą, prireiks nemažai laiko.
Tuo tarpu kapitalo srautai į kylančius ūkius turbūt augs kur kas greičiau. Iš dalies tai lemia JAV pinigų spausdinimas: dėl pigių pinigų investuotojai didesnio pelningumo ieškos ten, kur jį įmanoma rasti. Iš dalies – augimo tempų skirtumai tarp gyvybingų kylančių ūkių ir sąstingio apimtų turtingųjų. Be to, tai atspindi nepakankamą kylančių rinkų turto dalį investuotojų portfeliuose.
Pastarąjį dešimtmetį kylantys ūkiai į tokius antplūdžius iš esmės reagavo kaupdami atsargas. Jiems reikia kitų variantų. Vieną variantą pasirinko Brazilija, Pietų Korėja, Tailandas bei kitos šalys ir jam pritaria TVF – tai nauji arba didesni mokesčiai ir reguliavimas, idant srautas sumažėtų. Yra mokslininkų, pasiūliusių sudaryti leistinų priemonių sąrašą, panašų į teisėtų prekybos barjerų sąrašą, sudarytą PPO.
Planas protingas, bet turi apribojimų. Įeinančio kapitalo kontrolės priemonės pinigus iš užsienio srauto laikinai pristabdyti gali. Bet patirtis, o ypač Čilės atvejis XX a. paskutiniame dešimtmetyje, rodo, kad kontrolės priemonės keičia užsienio kapitalo sudėtį, bet ne sumas, o ir neveikia neribotą laiką. Stiprėjant prekybos ryšiams, neabejotinai padidės ir finansų integracija.
Yra ir kitų priemonių. Štai kylančiuose ūkiuose sugriežtinus fiskalinę politiką sumažėtų perkaitimo tikimybė. O griežčiau reguliuojant vidaus finansus sumažėtų piktnaudžiavimo kreditais tikimybė. Nuo Singapūro iki Izraelio šalys taiko naujas arba griežtina senas sveiko proto padiktuotas taisykles, kaip antai didžiausias leistinas paskolos ir vertės santykis įkeičiant nekilnojamąjį turtą.
Bet reikės ir didesnio valiutų lankstumo. To reikalauja tarptautinės ekonomikos trilema: jei kapitalas yra judrus, dėl nelanksčios valiutos galų gale susidaro turto burbulai ir auga infliacija. Norint šalims išvengti tokių pakilimų ir paskesnių nuosmukių, iš „Bretton Woods 2“ turi susiformuoti sistema, panaši į naudojamą turtingojo pasaulio – su integruotomis kapitalo rinkomis ir svyruojančiu valiutų kursu.
Nors kryptis aiški, tempas – ne. Koks spaudimas bus daromas kapitalo judėjimui, priklausys nuo perspektyvų turtinguose ūkiuose, ypač JAV, o ir nuo Federalinio rezervo veiksmų. Kylančių ūkių pasirengimas leisti savo valiutų kursams svyruoti priklausys nuo Kinijos veiksmų, o daugiau ir efektyvesnių kapitalo judėjimo kontrolės priemonių už kitas turinti Kinija savo valiutą surištą gali laikyti ilgiausiai.
Jei JAV ūkis atsigaus, o jų vidutinės trukmės laikotarpio biudžeto prognozės pagerės, kapitalas į kylančio pasaulio pusę judės lėčiau. Jei Kinija pakankamai greitai padidins savo valiutos lankstumą ir kapitalo sąskaitos atvirumą, tarptautinė pinigų sistema galės geriau tvarkytis su vykstančia finansų globalizacija ir dideliu augimo tempų skirtumu tarp turtingų ir kylančių rinkų. Bet jei didžiausias pasaulio ūkis neištrūks iš sąstingio, o antrasis pagal dydį neleis brangti savo valiutai ir neatvers kapitalo sąskaitos, nelanksti pinigų sistema galų gale palūš.
